2026年7月月29日，同一天,两家Biopharma巨头做出了完全相反的决定。

Biogen CEO Christopher Viehbacher在二季度财报电话会上公开表示:"我们已经拥有未来增长所需要的一切",近期将放慢并购节奏,转向机会主义式出手,但对早期研发投入仍会保持高度主动。

几乎同一时间,荷兰免疫巨头Argenx宣布豪掷22亿美元现金,收购一款刚完成1b期读数的白癜风候选药物; 差点被清算，如今22亿美元卖身：一家Biotech的绝地翻身 Vertex则用2800万美元首付款,锁定了一个早期T细胞衔接器(TCE)自身免疫平台的优先开发权。

同一天,三家公司给出了三种完全不同的BD答案。为什么同样都是补充管线，有的选择按下暂停键，有的却仍在重金下注？答案，藏在它们所处的发展阶段。

Biogen：过去三年，几乎一直在买

要理解这句“我们已经买够了”，得先看Biogen过去三年到底买了什么。过去三年，Biogen几乎一直在通过并购重塑自己的产品组合：

• 2023年｜73亿美元收购 Reata Pharmaceuticals获得首个Friedreich共济失调获批药物 Skyclarys，正式切入罕见病领域。

• 2024年｜最高18亿美元收购 HI-Bio获得靶向CD38抗体 felzartamab，进一步布局免疫和肾病赛道；同年又以8500万美元收购 Alcyone Therapeutics，补强中枢神经系统给药平台。

• 2026年3月｜56亿美元收购 Apellis Pharmaceuticals一次性获得两款已上市补体靶向药Syfovre 和 Empaveli，直接补强眼科和肾病商业化产品线。

• 2026年6月｜约10亿美元收购 RayThera渤健最高10亿美元收购RayThera：同一支团队三次创业、三次退出继续加码炎症和免疫领域早期管线。

这几笔交易串起来看，会发现Biogen的并购逻辑非常清晰：一方面逐步摆脱对传统多发性硬化症业务的依赖，另一方面围绕罕见病、免疫、肾病和眼科建立新的增长曲线。从商业化产品到临床阶段资产，再到平台技术，公司几乎完成了一轮系统性的管线重构。

Q2财报也印证了这一战略正在见效。Biogen二季度总收入27.4亿美元，同比增长3%；其中“增长组合”收入首次突破10亿美元，历史上首次超过传统多发性硬化症业务，成为公司新的增长引擎。因此，Viehbacher所说的“我们已经买够了”，并不是账上没钱，也不是市场上没有值得收购的资产，而是这一轮管线布局已经基本完成，公司战略重心正从“买增长”转向“兑现增长”。这也是成熟Biopharma在完成一轮密集并购后，常见的战略转换。当然，这并不意味着Biogen未来不会再做BD。事实上，公司传统优势业务仍然承受着压力，Tecfidera持续受到欧洲仿制药冲击，Tysabri也面临生物类似药竞争，这也是过去几年Biogen不断通过并购寻找新增长点的重要原因。Viehbacher此次也明确划出了未来BD的边界：仍会保持机会主义式出手，更倾向于具有临床验证潜力的资产，同时控制单笔交易规模，避免进一步拉高资产负债表。

“我们已经买够了”并不是停止并购，而是意味着这一轮并购周期已经完成。未来什么时候再次大举出手，将取决于现有管线的兑现速度，以及公司资产负债表重新恢复足够的战略弹性。

Argenx与Vertex：另外两种打法

如果说Biogen代表的是完成一轮管线布局后的整合期，那么Argenx则代表了另一种策略：愿意为经过初步临床验证、但仍处于早期阶段的资产支付高溢价。 FB102是一款靶向CD122的first-in-class抗体。今年7月9日，公司刚公布1b期白癜风数据，患者面部白癜风面积评分（F-VASI）改善29.6%，并从第64天开始与安慰剂组拉开差距。就在数据公布后不久，Argenx便宣布以22亿美元收购Forte Biosciences，收购价格较消息公布后成交量加权均价溢价约86%。对于一款尚未进入二期临床的资产而言，这一价格并不低。

不过，从Argenx的发展阶段来看，这笔交易并不难理解。公司拥有近49亿美元现金储备，核心产品Vyvgart持续高速增长，为其提供了充足的现金流。相比单纯押注早期概念，FB102更符合Argenx一贯偏好的资产特征：已经验证生物学机制，同时具备"pipeline-in-a-product"式的多适应症拓展潜力，未来有望覆盖白癜风、乳糜泻、斑秃等多个适应症。

Vertex与AbCellera的合作则代表了第三种思路。公司并没有选择大额并购，而是仅支付2800万美元首付款，便获得了T细胞衔接器自身免疫平台的优先开发权。根据协议，AbCellera负责抗体发现和早期开发，Vertex则保留后续开发及商业化选择权。这种合作模式，本质上是将技术验证阶段的风险和成本前移给平台公司，而将大规模资本投入留到关键数据更加明确之后。

这已经是AbCellera今年夏天达成的第二笔TCE合作。一个月前，公司刚与Jazz Pharmaceuticals签署了一项首付款5600万美元、总里程碑金额最高8.2亿美元的合作协议。这也说明，围绕TCE等新兴治疗模式的平台型合作，正逐渐成为大型药企布局自身免疫领域的一种更轻资产、更具灵活性的BD策略。

三种策略背后，是同一道题的三种答案

把这三笔交易放在一起看，其实回答的是Biopharma行业里一个共同的问题：在什么阶段、以什么方式为管线补血，以及风险和成本应该由谁来承担。

Biogen的答案是阶段性收手。在完成一轮密集并购、初步搭建起新的产品组合之后，公司开始把重心从“买增长”转向“兑现增长”，集中资源推进现有管线和商业化产品。这通常出现在成熟Biopharma完成一轮战略布局之后，同时也受到现实因素的影响——例如收购Apellis带来的约20亿美元银行借款仍需在2027年前偿还，资产负债表也需要重新恢复弹性。

Argenx的答案是继续买，但把赌注押在已经完成早期临床验证、具备多适应症拓展潜力的创新资产上，用充裕的现金流换取未来产品组合的先发优势。这是一家仍处于快速扩张期、同时拥有强劲现金流的Biopharma才敢采取的策略。

Vertex的答案则是少花钱、早布局。相比大额并购，公司更倾向于通过期权式合作覆盖新兴技术方向，把技术验证阶段的风险留给平台公司，而把真正的大规模资本投入放在关键数据更加明确之后。

对于观察行业BD走向的人来说，单看某一笔交易的金额或估值，其实意义有限。真正值得关注的，是同一时间窗口内，不同类型公司在“买不买”“买什么阶段的资产”“用什么交易结构买”这些关键问题上的选择。当越来越多现金充裕的成熟Biopharma开始像Biogen一样放缓并购，而更多公司转向Vertex式的合作模式时，行业的资本流向和风险偏好，其实已经悄然发生变化。

凤凰涅槃医药观察

过去几年，人们总喜欢讨论“谁买了谁”。但未来，更值得关注的问题或许不是谁在买，而是谁开始不买；不是交易金额有多大，而是不同公司如何根据自身所处的发展阶段，配置资本、管理风险。

对于成熟Biopharma来说，并购越来越像一种资本配置工具，而不再是增长本身；对于仍处于扩张期的公司来说，并购依然是快速构建下一代产品组合的重要路径；而越来越多的大药企，则开始通过合作和期权式交易，以更低的成本覆盖未来技术方向。

真正决定下一轮竞争格局的，或许不是最大的一笔并购，而是谁能在合适的时间，用合适的方式，买到最适合自己的资产。

支持单位：