衍生品，顾名思义是指依附于其它物品上的东西。金融衍生品就是依赖于其它金融资产的金融工具。它们所依赖的物品称为原生资产或标的资产，如债券、股票等。传统的金融衍生品有远期合约（forward）、期货（future）和期权（option）。本博假定读者已熟悉这几个衍生品，就不重点介绍它们，有兴趣的读者可进一步阅读相应的参考书，如John Hall 的《Options, Futures and Other Derivatives》，Prentice-Hall, Inc.2005 和姜礼尚的《期权定价的数学模型和定价》高等教育出版社2008。我们将会重点谈在这次金融海啸中扮演重要角色的信用衍生品CDO和CDS。

 

衍生品的出现也有上百年的历史，开始的目的在于对冲（hedge）标的资产的风险以对其控制。尽管衍生品现在仍被大量地用来管理风险，但同时也更多地被用来投机，以小博大。当搏击失败，衍生品就会带来更大的损失。事实上，诞生于风险控制的衍生品却制造了更大的风险。虽然衍生品在金融管理和市场运行中起着重要作用，它在历史上也闯关不少祸，最有名的是1995年巴林银行的破产，原因就是一名叫尼克.利森的雇员违规操作，在日经225期货中投机，造成了近10亿美元的损失，导致一个近200年历史的银行倒闭。这全赖于衍生品的一种神秘的功能，那就是它的杠杆（leverage）作用。

 

杠杆是什么？这个词来自物理，古希腊数学家阿基米德有句名言：“给我一个支点 我可以撬动地球”。他怎么撬？他要用杠杆。这句话的含义是：在理论上，应用杠杆，找到适当的支点，就可以将力量放大到很多倍，当然也可以将其缩小。在金融上，杠杆的含义比较复杂，主要有三种类型（也有别的分法）：金融性杠杆（Financial Leverage），结构性杠杆（Constructure Leverage）和工具性杠杆（Instrument Leverage）（见Richard Horwitz 的《Hedge Fund Risk Fundamentals: Solving the Risk Management and Transparency Challenge》，Bloomberg Press, Princeton, 2004）。衍生品的杠杆主要指第三种杠杆，特别对于期权和期货，路透金融词典上是这么定义的：“杠杆比率是期货或期权仓位所代表的实际价值与建立仓位所付出的现金额的比率，杠杆比率越高，市场价格每单位的变动可带来的盈利或亏损就越大。” 例如：一份期货合约为100盎司黄金，假定每盎司黄金500美元，经纪人要求每份合约的保证金为4%。即2000美元。如果不考虑其它费用，这份合约的初始杠杆比率就是保证金的倒数：25倍。总之，杠杆具有以较小资金控制较大资产的本事，也就是说，杠杆具有放大收益和风险的能力。它可以四两拨千斤，这里的千斤可以是获益也可以是损失。

 

这次次贷危机后，杠杆被反复提及，并被戴上了“乱源”的帽子，使人们“一朝被蛇咬，十年怕杠杆”。其实杠杆本身并没有危险，它是一个有效的金融工具所具备的能力，为金融工程师们广泛使用。为了不同目的，它可以起到对冲风险的作用也可以达到扩大收益的效果。换句话说，它本身是被动的，无人用，它也就没作用，而一旦它被滥用，后果很严重。问题就来自于杠杆所操纵的风险资产，胡乱用杠杆，可能使风险不受控制的增大。这就是这次危机给我们的教训之一。